Câu chuyện về crypto duy nhất bạn cần (P5/6)
Hệ thống tài chính crypto (tiếp)...
Hệ thống tài chính crypto (tiếp)
D. DeFi
Vấn đề với các sàn giao dịch crypto tập trung đó là chúng mang tính tập trung. Nhìn chung, bạn phải tin tưởng những người điều hành sàn giao dịch sẽ điều hành nó theo cách tốt: không ăn cắp tiền khách hàng, không để bị hack, không lợi dụng hiểu biết về các lệnh của khách hàng để giao dịch trước, không để bị blow up vì cho phép quá nhiều đòn bẩy, v.v. Đôi khi sự tin tưởng đó bị đặt nhầm chỗ và sàn giao dịch thực sự ăn cắp tiền. Đôi khi sàn giao dịch trung thực, cẩn thận, và được quản lý tốt bởi các nhà chức trách có trách nhiệm, thế nhưng, bạn vẫn đang ở trong lĩnh vực crypto:
Ngoài ra, bạn đang tham gia vào lĩnh vực crypto: Bạn muốn các hợp đồng thông minh. Một sàn giao dịch sản phẩm tài chính có thể được coi là một chương trình máy tính. Hầu hết các sàn giao dịch chứng khoán từ lâu đã loại bỏ các sàn giao dịch với các trader* là con người và hiện tại chỉ là các máy chủ máy tính khớp các lệnh mua-bán điện tử. Chắc chắn mọi sàn giao dịch crypto đều hoạt động như vậy. Một sàn giao dịch crypto tập trung được chạy hoàn toàn bằng điện tử; nó có các máy tính lưu giữ sổ cái về các tài sản của khách hàng và chạy các chương trình khớp lệnh và di chuyển các tài sản giữa các khách hàng.
*t/n: mình không muốn dịch từ này, hiểu nôm na trong bối cảnh này là những người làm nghề mua bán giao dịch chứng khoán, crypto.
Chuỗi khối vốn đã được thiết kế để lưu giữ một cuốn sổ cái về các tài sản của khách hàng, vậy tại sao còn giữ các tài sản của bạn trên một cuốn sổ cái của sàn giao dịch? Và bạn có thể chạy các chương trình máy tính trên Ethereum hoặc hầu hết các chuỗi khối hiện đại: Tại sao không chạy các chương trình trao đổi trên đó?
Không gian để giao dịch token không phải ở tại một công ty mà ở một tập hợp các hợp đồng thông minh trên một chuỗi khối được gọi là sàn giao dịch phi tập trung, hay DEX (decentralized exchange). Và ý tưởng rộng hơn – về việc có một hệ thống tài chính, kèm với hoạt động cho vay và các hợp đồng phái sinh và tất cả những thứ khác, hoạt động như các hợp đồng thông minh trên một chuỗi khối – được gọi là tài chính phi tập trung, hay DeFi (decentralized finance).
Một vài điều khác về thuật ngữ. Tài chính phi tập trung là DeFi, vì vậy tài chính tập trung (centralized finance) – cụ thể là các phần xé lẻ của crypto mà dùng các trung gian đáng tin cậy, chủ yếu các sàn giao dịch và bên cho vay – là
Và đôi khi tôi sẽ gọi những thứ liên quan đến DeFi là các giao thức (protocol). Một giao thức là một tập hợp các hợp đồng thông minh – các chương trình máy tính chạy trên chuỗi khối và thực hiện việc gì đó – hoặc ít là là một bộ quy tắc để tạo ra chúng. Một sàn giao dịch phi tập trung không là một sàn giao dịch theo nghĩa truyền thống: Nó chắc chắn không phải là tòa nhà ở New York nơi các trader gặp trực tiếp để la hét các lệnh vào mặt nhau, và nó cũng không phải là một trung tâm dữ liệu ở New Jersey nơi một công ty giao dịch lưu giữ các máy chủ của họ để khớp các lệnh với nhau. Nó là một giao thức, một tập hợp các hợp đồng thông minh cho phép mọi người di chuyển các loại tiền mã hóa đi chỗ này chỗ kia. Có thể sẽ có sự xuất hiện của một công ty, và chắc chắn có ai đó đang kiếm được tiền ở đâu đó. Nhưng thậm chí nếu công ty đó biến mất, các hợp đồng thông minh sẽ tiếp tục hoạt động chừng nào chuỗi khối còn hoạt động.
i. Một số thông tin cơ bản về các sàn giao dịch và các nhà tạo lập thị trường
• Sổ lệnh giới hạn trung tâm
Một sàn giao dịch là như sau. Mọi người gửi cho nó các lệnh: “Mua 100 cổ phiếu ở giá 100$,” “Bán 100 cổ phiếu lấy 102$,” v.v. Về bản chất, sàn giao dịch là một hệ thống để khớp các lệnh này, tìm một người mua cho mỗi người bán và ngược lại. Các lệnh đến ở các thời điểm khác nhau. Khi sàn giao dịch nhận một lệnh mua 100 cổ phiếu ở giá 100$, nó đặt lệnh này vào sổ lệnh – chỉ là một danh sách điện tử về các lệnh chưa được thực hiện. Khi nó nhận được lệnh kế tiếp, bán 100 cổ phiếu lấy 102$, nó nhìn vào sổ lệnh để xem liệu có bất kỳ lệnh nào muốn mua 100 phiếu ở giá 102$ không. Hem có, vẫn chưa thấy có; người mua ở mức 100$ không muốn trả 102$, và người bán ở mức 102$ không muốn nhận về 100$. Nên nó cũng đặt lệnh bán đó vào vào sổ lệnh. Một lệnh khác đến, mua 100 cổ phiếu ở mức 102$. Sàn giao dịch thấy trong sổ lệnh, à đây rồi, có một lệnh bán 100 cổ phiếu ở giá 102$. Vì vậy công cụ khớp lệnh khớp lệnh mua ở giá 102$ với lệnh bán ở giá 102$; chúng bắt cặp với nhau và thực hiện giao dịch. Và sau đó các lệnh này được xóa khỏi sổ lệnh – chúng đã được hoàn thành – và sàn giao dịch đợi lệnh tiếp theo.
Nhìn chung, một sàn giao dịch tập trung sẽ luôn luôn có rất nhiều các lệnh chờ trong sổ lệnh. Tổng các lệnh chờ mua sẽ có giá thấp hơn tổng các lệnh chờ bán: Nếu một lệnh mua có giá cao hơn một lệnh chờ bán, hai lệnh này sẽ ghép cặp và thực hiện giao dịch với nhau. (Nếu tôi muốn trả 103$ và bạn chấp nhận giá 102$, sàn giao dịch coi như đã tìm được một giao dịch hai bên cùng có lợi.) Và vận hành một sàn giao dịch theo cách này thường được gọi là sổ lệnh giới hạn trung tâm, hay CLOB (central limit order book).
Bạn chắc chắn có thể xây dựng một hợp đồng thông minh để làm điều này trên chuỗi khối: Hợp đồng đó sẽ nhận cách lệnh, giữ chúng trên một sổ lệnh giới hạn trung tâm, và thực thi chúng với nhau. Và các hợp đồng thông minh như vậy thực sự tồn tại. Nhưng hầu hết DEX (decentralized exchange – sàn giao dịch phi tập trung) không hoạt động theo kiểu này.
• Các nhà tạo lập thị trường
Có thể bạn sẽ hỏi: “Tất cả những lệnh chờ này đến từ đâu – ai lại đi loanh quanh nghĩ ra những mức giá cụ thể họ muốn mua-bán như này cho cổ phiếu?” Người bình thường có thể không bận tâm đến điều này. Nếu họ nghĩ một cổ phiếu là một khoản đầu tư tốt, họ sẽ thường gửi vào các lệnh thị trường, chỉ là kiểu: “Mua từ bất kỳ ai đang bán ở mức giá tốt nhất.”
Các lệnh chờ đến chủ yếu từ các nhà đầu tư chuyên nghiệp gọi là các nhà tạo lập thị trường (market makers), những người giúp việc giao dịch nhanh và hiệu quả trở nên khả thi. Công việc của họ là bán cổ phiếu hoặc crypto hoặc gì gì đó cho những người muốn mua, và mua từ những người muốn bán, và thu phần “chênh lệch (spread)” - sự khác biệt giữa giá chào mua (hay giá mua) và giá chào bán (hay giá bán) của họ. Nếu bạn gửi một lệnh thị trường để mua, bạn mua ngay lập tức – nhưng bạn trả một chút tiền (phần chênh lệch giữa giá mua và giá bán) cho nhà tạo lập thị trường cho dịch vụ đó. Trong khi đó, nhà tạo lập thị trường kinh doanh việc cung cấp dịch vụ đó và thu phần chênh lệch đó; việc này không hẳn là đang đặt cược giá sẽ tăng hay giảm.
Trong các thị trường crypto và chứng khoán hiện đại, các nhà tạo lập thị trường phần lớn cũng là các chương trình máy tính, và chương trình của chúng khá đơn giản:
Các nhà tạo lập thị trường trong chứng khoán Mỹ thường được gọi là các trader tần suất cao, hoặc thậm chí đôi khi là flash boys (tạm dịch: các chàng trai tia chớp), và một trong những lý do của cái tên đó là vì họ họ liên tục thay đổi mức giá các lệnh của mình khi thông tin họ nhận được thay đổi. Và kết quả là, khi bạn muốn mua một cổ phiếu, bạn có thể gửi một lệnh thị trường, và bạn sẽ nhanh chóng giao dịch với một nhà tạo lập thị trường ở một mức giá gần bằng giá thị trường, một mức giá được cập nhật liên tục để phản ánh nguồn cung và nhu cầu và tất cả các thông tin có sẵn.
• Khum!
Điều này không hoạt động trên chuỗi khối. Vấn đề với chuỗi khối là nó là một máy tính chậm: Ethereum chạy các chương trình máy tính bằng cách gửi chúng đến hàng nghìn nút mạng để xác nhận giao dịch, và điều đó tốn thời gian. Bạn sẽ không muốn chạy một chiếc ô tô tự lái trên Máy ảo Ethereum. Và rồi bạn sẽ thấy bạn cũng không muốn điều hành một nền tảng giao dịch tần suất cao trên đó.
Các sàn giao dịch tập trung – trong tài chính truyền thống và trong crypto – có rất nhiều máy tính cực nhanh có kết nối cực nhanh cho phép các nhà tạo lập thị trường liên tục cập nhật các mức giá của họ để đáp lại các giao dịch và thông tin mới. Các trader lắp các đường dây cáp quang xịn xò để đưa lệnh của họ tới sàn giao dịch nhanh hơn vài mili giây so với đối thủ cạnh tranh. Tốc độ là quan trọng, và họ cập nhật các lệnh của mình rất nhiều lần một giây. Điều này khó nếu các máy tính ở trên chuỗi khối; và cũng đắt hơn nữa. Mỗi hành động trên Ethereum đều yêu cầu phí gas và việc gửi một tin nhắn tới một hợp đồng thông minh có nội dung: “Hủy lệnh mua ở mức 100,001$ và đặt một lệnh mới ở mức 100,002$,” sẽ sử dụng năng lượng máy tính của Ethereum và tốn phí gas.
Hóa ra cách này gần như là chí tử với việc tạo lập thị trường kiểu sổ lệnh giới hạn trung tâm (CLOB) trong Ethereum. “Tạo lập thị trường rất đắt đỏ,” Vitalik Buterin viết, “vì tạo một lệnh và xóa một lệnh đều tốn phí gas, dù cho những lệnh đó chưa bao giờ được ‘hoàn tất’.”
ii. Công tụ tạo lập thị trường tự động
• Cách hoạt động
Thế nên Vitalik đã đề xuất một ý tưởng khác, nó như sau:
Cơ chế hoạt động sẽ là một hợp đồng thông minh giữ số lượng A các token loại T1, và số lượng B token loại T2, và duy trì sao cho A nhân B luôn luôn bằng k với k là một hằng số nào đó (trong phiên bản mà mọi người có thể đầu tư, k có thể thay đổi, nhưng chỉ trong quá trình các giao dịch đầu tư/rút tiền, KHÔNG trao đổi). Bất kỳ ai cũng có thể mua hoặc bán bằng cách chọn một điểm trên đường cong xy = k trên đồ thị, và cung cấp số lượng A token còn thiếu để đổi lấy số lượng B token bổ sung (hoặc ngược lại). “Giá cận biên (marginal price)” chỉ đơn giản là đạo hàm ẩn của đường cong xy = k, hoặc y/x.
Đấy chỉ là một bình luận anh ta viết trên Reddit; về sau đã có cả một mô hình kinh doanh phát triển dựa trên nó. Sau đây là một phiên bản đã được đơn giản hóa. Tôi quyết định làm một nhà tạo lập thị trường trong một số cặp token nào đó, chẳng hạn Ethereum và USDC (một stablecoin có mệnh giá đô la). Giả sử một Ether hiện tại giao dịch với giá 1.600 USDC (tương đương 1.600$). Tôi thiết lập một hợp đồng thông minh – nói lại lần nữa, nó là một chương trình máy tính trên chuỗi khối, nhưng trong trường hợp này có thể sẽ dễ hơn nếu hình dung nó là một hũ tiền, được quản lý bởi chương trình máy tính. Tôi có thể gửi cả Ether và USDC vào hũ này. Bất kỳ ai muốn mua Ether (bằng USDC) hoặc bán Ether (lấy USDC) có thể tiếp cận hợp đồng thông minh của tôi và giao dịch với nó, và hợp đồng sẽ điều chỉnh giá tùy theo cung và cầu.
Nhưng nó sẽ làm điều đó theo một cách đơn giản đến mức khó tin mà không đòi hỏi nhiều việc tính toán hoặc cập nhật giá. Nó sẽ chỉ cố để giữ cho một con số không thay đổi.
Khi tôi thiết lập hợp đồng, tôi đã gửi vào đó các giá trị tương đương của Ether và USDC. Nếu một Ether đáng giá 1.600 USDC, tôi bỏ vào 100 Ether và 160.000 USDC (mỗi bộ token đều trị giá 160.000$). Chương trình nhân hai số này với nhau: 100 nhân 160.000 bằng 16 triệu. Và sau đó nó sẽ chỉ giữ kết quả nhân đó không thay đổi. Nghĩa là số lượng Ether nhân với số lượng USDC sẽ luôn luôn bằng 16 triệu.
Một trader sẽ thử mua, giả dụ, 10 Ether. Như thế sẽ khiến chỉ còn 90 Ether trong hũ. Mười sáu triệu chia cho 90 là 177.777,78. Hũ đang có 160.000 USDC, như vậy nó sẽ cần thêm 17.777,78 USDC để giữ cho kết quả nhân không thay đổi. Trader kia sẽ phải trả tôi 17.777,78 USDC – tương đương 1.777,778 USDC cho mỗi Ether – để thực hiện giao dịch này. Ai đó muốn mua Ether từ hợp đồng thông minh của tôi, vì vậy hợp đồng của tôi sẽ tự động tăng giá Ether. Nhưng nó không phải chạy đi chạy lại liên tục cập nhật giá và đưa ra các giá mới trong các sổ lệnh giới hạn trung tâm: Nó sẽ chỉ quảng cáo con số kết quả bất biến của nó, và sẽ chỉ tự cập nhật giá cả [59]. Nó là một công cụ tạo lập thị trường tự động (AMM – automated market maker).
[59]: Thứ mà tôi miêu tả ở đây là một công cụ tạo lập thị trường kết quả nhân không đổi, trong đó kết quả nhân của hai token được thiết đặt là một hằng số. Có các hàm khác mà công cụ tạo lập thị trường tự động có thể dùng.
Cái đó hay thật! Thực sự đấy, rất hay. Đây không phải một thứ thực sự tồn tại trong tài chính truyền thống. Nó đã được phát triển, gần như là tình cờ, như một cách giải quyết thay thế cho một vấn đề mới mẻ lạ thường – rằng mấy thứ máy tính quá đắt đỏ – trong tài chính phi tập trung [60].
[60]: Có thể bạn đang thắc mắc: “Từ từ đã, làm thế nào để tôi biết giá bán của hợp đồng thông minh của tôi là đúng? Liệu chương trình máy tính có bao giờ kiểm tra giá Ether được niêm yết trên, giả dụ, Coinbase để đảm bảo giá của nó đưa ra là hợp lý?” Không. Trong chừng mực nào đó nhu cầu về Ether của những người tương tác với hợp đồng phản ánh nhu cầu về Ether, thì giá được tạo bởi hợp đồng chính là giá hợp lý. Đôi khi các hợp đồng thông minh khác nhau và các sàn giao dịch tập trung khác nhau có thể có các mức giá Ether khác nhau, nhưng nếu các mức giá quá hỗn loạn, người ta có thể cố mua Ether ở chỗ giá rẻ và bán lại ở chỗ giá đắt để kiếm lời nhanh và sẽ thu hẹp sự chênh lệch đó.
• Các nhà cung cấp thanh khoản
Ở trong phần miêu tả phía trên, tôi đã giả định rằng tôi muốn làm một nhà tạo lập thị trường trong một số cặp tiền tệ nào đó, vì vậy tôi thiết lập một hợp đồng thông minh để tự làm. Trong thực tế, cách mà các DEX (sàn giao dịch phi tập trung) thường làm là để các hợp đồng thông minh của AMM (công cụ tạo lập thị trường tự động) gom gộp thanh khoản. Nếu bạn muốn làm một nhà tạo lập thị trường trong chứng khoán, sẽ hữu ích nếu bạn là một tổ chức tài chính lớn. Trong crypto, bất kỳ ai muốn làm một nhà tạo lập thị trường trong một cặp các token nào đó có thể đóng góp số token đó cho bể chứa thanh khoản (liquidity pool) (và nhận lại “token thanh khoản” thể hiện cho phần đóng góp của họ ở trong bể); những người này được gọi là các “nhà cung cấp thanh khoản (liquidity provider)”. Họ thu phí bằng crypto cho việc cung cấp thanh khoản trong bể.
Tuy nhiên có một rủi ro. Nhìn chung, nếu bạn cung cấp thanh khoản dưới hình thức tài sản (trong DeFi hoặc tài chính tập trung, bằng crypto hoặc gì khác), và giá của tài sản đó giảm đều, bạn sẽ thấy mình mua ngày càng nhiều tài sản đó và giá trị của nó sẽ ngày càng ít đi. Trong bể thanh khoản của AMM, nếu giá của một token cứ liên tục tăng so với các token khác, bể này sẽ có ngày càng nhiều loại token mà giá trị đang ngày càng giảm. Đây là một rủi ro mà tất cả nhà tạo lập thị trường đều gặp; trong tài chính truyền thống, đôi khi nó được gọi là “lựa chọn đối nghịch (adverse selection)”.
Tuy nhên, trong DeFi, nó được người ta thích thú gọi tên là “tổn thất tạm thời (impermanent loss)”. Tôi không biết tại sao, nhưng tôi thích cái tên đó. Chẳng có thứ gì đặc biệt tạm thời về nó cả – dĩ nhiên trừ khi giá tăng trở lại – nhưng người ta vẫn cứ gọi nó như vậy.
iii. Cho vay
Các sàn giao dịch – cung cấp thanh khoản giữa các token khác nhau – là một chức năng quan trọng của DeFi, nhưng còn có nhiều cái khác. Một chức năng quan trọng nữa là cho vay.
• Được bảo đảm
Hầu hết mảng cho vay trong DeFi tương đương với “cho vay ký quỹ (margin lending)” trong tài chính truyền thống. Bạn có một tài sản mà giá trị có tính bất ổn định (giả dụ Ether), và bạn muốn vay một số tiền (thứ gì đó giống đô la, chẳng hạn như stablecoin USDC), dùng tài sản đó như là thế chấp. Có lẽ bạn vay số tiền đó để mua thêm các tài sản có giá trị bất ổn định, hoặc có lẽ bạn vay với khoản bảo đảm là số Ether mình có để mua sandwich hoặc nhà mà không cần phải bán Ether đi.
Nếu bạn tìm đến một người môi giới để hỏi vay ký quỹ với khoản bảo đảm là số cổ phiếu trị giá 100$, có lẽ họ sẽ cho bạn vay 50$. Nó gọi là “thế chấp vượt mức,” vì số cổ phiếu trị giá lớn hơn khoản vay, điều này khiến người môi giới cảm thấy an toàn. Nếu số cổ phiếu đó giảm xuống còn 70$, người môi giới có thể gửi bạn một lệnh gọi ký quỹ: “Trả trước 15$ cho khoản vay này, nếu không tôi sẽ thanh lý sổ cổ phiếu của bạn.” Bằng cách đó, người môi giới sẽ ít có khả năng lâm vào cảnh gánh chịu khoản thua lỗ của bạn nếu cổ phiếu tiếp tục giảm. Nếu bạn không đáp ứng được lệnh gọi ký quỹ, người môi giới sẽ bán cổ phiếu của bạn, giả dụ, bán hết được 65$, giữ lại đủ tiền để trả khoản vay và đưa cho bạn số còn lại.
Điều này khá đơn giản để tự động hóa bằng các hợp đồng thông minh. Có các hệ thống cho vay DeFi mạnh mẽ, ví dụ như Compound: Những người cho vay bỏ token vào và kiếm tiền lãi, những người đi vay vay token (được thế chấp vượt mức bằng các token khác) và trả tiền lãi, và các điều khoản thanh lý tự động sẽ đảm bảo rằng nếu giá trị của tài sản thế chấp giảm xuống, nó sẽ được bán để hoàn trả khoản vay.
• Không được bảo đảm
Cái khó hơn rất nhiều trong DeFi là những lĩnh vực kinh doanh chính của tài chính truyền thống: cho vay không có bảo đảm và cho vay được bảo đảm bằng các tài sản vật chất (ví dụ như nhà ở). DeFi làm rất tốt việc cho vay crypto được bảo đảm bằng crypto. Tài sản thế chấp tồn tại trên chuỗi khối; khoản vay nợ tồn tại trên chuỗi khối; chúng được kết nối bằng các hợp đồng thông minh trên chuỗi khối. Mọi thứ khá gọn gàng.
Nhưng hình thức cho vay crypto dựa trên crypto không làm được gì nhiều. Nó chủ yếu hữu ích cho việc đầu cơ crypto – bạn cho vay Ether, nhận USDC, và lại dùng nó để mua thêm Ether. Ngược lại, một khoản vay thế chấp tài sản cho phép bạn mua nhà và trả bằng thu nhập trong tương lai. Một khoản vay kinh doanh không có bảo đảm giúp bạn xây dựng một doanh nghiệp và sau đó trả nợ bằng thu nhập tương lai của doanh nghiệp.
Có những lý do mang tính triết học sâu sắc cho việc tại sao crypto lại làm không tốt việc này. Một khoản vay không có bảo đảm thì về cơ bản hoàn toàn phụ thuộc vào sự tin tưởng. Đó là việc người cho vay tin tưởng rằng họ sẽ được hoàn trả không phải bằng tài sản thế chấp mà là từ thu nhập tương lai của người đi vay. Họ phải tin tưởng rằng người đi vay sẽ có thu nhập tương lai và người ấy sẽ trả nợ.
Ở mặt có liên quan, một khoản vay không có bảo đảm đòi hỏi danh tính. Bạn cần phải biết ai là người đang vay tiền, lịch sử thanh toán của họ thế nào, thu nhập của họ ra sao. Cách tiếp cận mặc định trong phần lớn giới crypto là tên giả: Bất kỳ ai cũng có thể thiết lập một số lượng bất kỳ các ví crypto hoặc số tài khoản Bitcoin, và họ nhìn chung không bị ràng buộc với một cái tên. Nếu bạn vay tiền thế chấp bằng crypto, tất cả những gì người cho bạn vay cần biết là tài sản thế chấp đó có trên chuỗi khối. Nếu bạn vay tiền dựa trên thu nhập tương lai, người cho bạn vay cần biết bạn là ai.
Tuy vậy, về nguyên tắc, không có gì ngăn cản việc cho vay không có bảo đảm trong DeFi, và có những dự án như Goldfinch làm như vậy. Các bạn tập hợp lại một hợp đồng thông minh, nơi mọi người gửi tiền vào để đổi lấy token, và một DAO, tổ chức tự trị phi tập trung, kiểm soát số tiền đó. Các token sẽ cho họ một phần lợi nhuận của DAO và quyền bỏ phiếu xem ai sẽ nhận tiền. Mọi người đề xuất những người đi vay tiềm năng, các cổ đông token cân nhắc những người đó và bỏ phiếu, và nếu các cổ đông bỏ phiếu đồng ý thì họ sẽ tạo một khoản vay. Như với bất kỳ DAO nào, các cổ đông token có thể họp lại trong một phòng chat và cân nhắc các thông tin “ngoài chuỗi” nếu họ muốn. (Họ có thể yêu cầu người đi vay cung cấp giấy phép lái xe và hai bản sao kê ngân hàng.) Bạn có thể xây dựng một số cơ chế khuyến khích để trừng phạt các thành viên vì đã đề xuất những đi vay không trả được nợ và thưởng cho họ vì đã đề xuất những người đi vay tốt. Tài chính phi tập trung được tạo thành bởi các hợp đồng thông minh, nhưng nó cũng được tạo thành bởi con người, và nếu những người đó muốn cho vay không có bảo đảm, họ có thể làm thế.
Chúng ta đã nói về web3 như là một nguồn danh tiếng trực tuyến, về các token “ràng buộc (soulbound)” có thể được dùng để xác minh các hành động, kết nối, và đặc điểm của một người. Một soul, theo nghĩa thuật ngữ trong bối cảnh này, là một thứ gần với một báo cáo tín dụng: Nó là một danh sách các thứ một người đã làm mà có thể khiến bạn tin họ, một nguồn thông tin về danh tiếng được phi tập trung hóa và chuỗi khối hóa. Sự phân loại phù hợp về các bằng cấp và chứng thực có thể khiến bạn cảm thấy đủ tốt về ai đó – hay đúng hơn, một “soul,” một địa chỉ trên chuỗi khối – để bạn cho họ một khoản vay không có bảo đảm. Và, tôi cho rằng, nếu sau đó họ không trả được nợ, bạn có thể lấy soul của họ.
iv. Tokenomics* của DeFi
*tạm dịch: nền kinh tế token
Cơ chế hoạt động cơ bản của DeFi là bạn bỏ một số token vào một hợp đồng thông minh để thu phí và tiền lãi. Bạn bỏ số token của mình vào một hợp đồng tạo lập thị trường tự động để thu phí dành cho người cung cấp thanh khoản, bạn bỏ token vào một giao thức cho vay để lấy tiền lãi, v.v. Nhìn chung đây được gọi là “khóa” token – vì chúng được dùng để cho vay hay gì gì đó, bạn không thể lấy lại chúng trong một khoảng thời gian – và mọi người thường dùng TVL, hay “tổng giá trị được khóa (total value locked)”, của họ khi nói về các giao thức DeFi. Về mặt cơ chế, nhìn chung cách hoạt động của điều này là bạn gửi số token của mình tới hợp đồng thông minh, và nó gửi lại bạn các token loại khác mà, về cơ bản, là các biên lai cho các token bạn đã khóa. Thay vì có Ether hay USDC, bạn có token dành cho người cung cấp thanh khoản cho biết bạn đã để một số Ether và USDC vào một hợp đồng thông minh.
Bạn làm gì với mấy token dành cho người cung cấp thanh khoản này? Chà, về lý thuyết, bạn giữ chúng cho đến khi bạn muốn có lại số token bạn đã khóa, lúc đó bạn sẽ chuyển chúng vào và nhận lại các token nền. Token dành cho người cung cấp thanh khoản chỉ là một biên lai. Nhưng đến một lúc nào đó mọi người nhận ra những token này đại diện cho một thứ gì đó có giá trị; chúng ta có thể làm gì đó với chúng. Nếu bạn có một token đại diện cho một biên lai của một số Ether bạn đã khóa lại trong một hợp đồng thông minh, thì điều đó cũng gần như là bạn đang có một số Ether, và ai đó có lẽ sẽ đưa cho bạn một số tiền nào đó vì điều đó. Giờ đây, bạn cũng có thể dùng các token biên lai đó để đi vay trong DeFi.
Mọi thứ là như thế này. Trong Ethereum cơ chế proof of stake, bạn có thể góp cổ phần bằng Ether để kiếm phần thưởng đóng góp. Có một giao thức gọi là Lido điều hành một nhóm đóng góp lớn. Nếu bạn góp Ether cho Lido, nó sẽ đưa lại cho bạn một token tên stETH, về cơ bản là một biên lai cho số Ether bạn đã đóng góp. Số Ether đó sẽ kiếm được phần thưởng đóng góp, trong khi stETH có thể được bán hoặc đầu tư vào các giao thức DeFi khác để kiếm thêm tiền. (t/n: nhắc lại, một giao thức DeFi là một tập hợp các hợp đồng thông minh)
Nói rộng hơn, hoạt động kinh doanh của DeFi là về việc tái sử dụng các token càng nhiều càng tốt. Bạn có một số token, bạn khóa chúng lại trong một hợp đồng thông minh, cái mà làm việc gì đó và trả bạn một số tiền lãi nào đó, hợp đồng thông minh đó đưa cho bạn một dạng kiểu token biên lai, và bạn cầm số token biên lai này đi và khóa chúng lại trong một hợp đồng thông minh khác, cái mà làm việc gì đó và trả bạn một số tiền lãi nào đó. Mọi người nói về “khai thác lợi suất (yield farming),” quá trình nhảy qua nhảy lại giữa các giao thức DeFi để cố gắng đạt lợi suất tối đa, tái sử dụng token, và được trả bằng loại token riêng của các giao thức để kiếm nhiều tiền nhất có thể.
Điều này có thể tạo ra một vòng tuần hoàn tự củng cố, mà tôi muốn nói là một mô hình Ponzi. Nó kiểu như sau:
Cái tên lớn nhất trong số các giao thức này có lẽ là OlympusDAO, nó được điều hành bởi một nhà sáng lập có tên giả là Zeus (nhân vật độc đáo thú vị!), nó có một nhóm các nhà đầu tư trung thành được gọi là OHMies, và tại thời điểm đạt đỉnh, nó mang đến lợi suất 7.000% và có tổng trị giá đạt 3 tỷ đô, theo một bài báo trên CoinDesk có tiêu đề “OlympusDAO có thể là tương lai của tiền (hoặc nó có thể là một mô hình Ponzi)”. Kể từ đó, nó đã mất 99% giá trị, nên là, bạn có câu trả lời rồi đó.
Olympus trở nên đặc biệt nổi tiếng với meme “(3,3)”, dựa trên ký hiệu của lý thuyết trò chơi. Ý tưởng là kết quả trong một trò hai người chơi có thể được viết là “(X, Y),” trong đó X là cái tôi nhận được, và Y là cái bạn nhận được. Các kết quả này có thể là đồng đô la, nhưng thường chúng được viết dưới dạng các con số thỏa dụng trừu tượng: Kết quả (3,3) thì tốt cho cả hai chúng ta hơn là kết quả (2,-1) mà không cần lo lắng quá nhiều xem chúng nghĩa là gì. Lời chiêu dụ của Olympus là nếu tất cả mọi người đều mua OHM (t/n: token của Olympus) và khóa lại, thì kết quả của mọi người đều sẽ tốt – tức là (3,3) – còn nếu tất cả mọi người làm những điều tệ như bán OHM của mình đi, thì kết quả của tất cả mọi người sẽ là (-3,-3). (Những con số này trừu tượng và không có đơn vị đo lường, và kết quả trong thực tế là (-99%,-99%)).
Điều này, dĩ nhiên, chính xác y hệt như bất kỳ mô hình Ponzi nào: Miễn là mọi người tiếp tục đầu tư nguồn tiền mới vào và không rút chúng lại, tất cả mọi người sẽ trở nên giàu hơn (trên giấy tờ), nhưng nó sẽ sụp đổ khi mọi người bắt đầu rút tiền của họ ra. Olympus luôn khiến tôi thấy ấn tượng khi bày tỏ thẳng thắn một cách quyến rũ về những mưu tính của nó. Nó là tương lai của tiền, bởi vì miễn là bởi vì miễn là mọi người tiếp tục mua, nó sẽ tiếp tục tăng giá! Người ta đã thử trò này trước đây rồi.
v. Một vài cơ hội kinh doanh chênh lệch giá
Trong tài chính truyền thống, mọi người cống hiến sự nghiệp của họ để tìm các cơ hội kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage), những tình huống mà họ có thể mua thứ gì đó ở giá thấp và ngay lập tức bán lại thứ đó với giá cao. Điều này khó để làm, bởi lĩnh vực tài chình truyền thống rất cạnh tranh, và thường nếu có gì đó dễ ăn thì mọi người đã làm hết rồi. Thậm chí nếu bạn đã phát hiện ra một cơ hội mua bán ăn chênh – cùng một thứ được mua bán ở các mức giá khác nhau ở những nơi khác nhau – bạn còn phải lo lắng về một số vấn đề pháp lý và vận hành mà bạn không thể thực sự di chuyển qua lại giữa những nơi đó. (Có thể là nếu muốn chuyển cổ phiếu ra nước ngoài thì phải chịu một mức thuế 5%. Có thể là việc bán khống không được cho phép, v.v. )
Hầu hết những thứ mà mọi người gọi là mua bán ăn chênh trong tài chính truyền thống là việc mua một thứ ở giá thấp, đồng thời bán một thứ hơi khác một chút ở một giá cao hơn, và hi vọng chúng hóa ra là cùng một thứ. Hoặc mua một thứ ở giá thấp, đợi một thời gian ngắn rồi bán lại, và hi vọng giá bán lúc đó sẽ cao hơn.
Trong khi đó, tài chính phi tập trung đủ mới để các mức giá bất thường tồn tại, nhưng đủ hiệu quả để tất cả mọi thứ đều diễn ra một cách rõ ràng trên một máy tính ảo chạy các dòng mã công khai, nên bạn có thể khai thác chúng một cách hiệu quả. Có những khả năng kỳ diệu.
• Các khoản vay nhanh không cần thế chấp
Giả sử bạn là một người trẻ thông minh và bạn phát hiện ra một cơ hội kinh doanh chênh lệch giá. Cổ phiếu X đang giao dịch ở giá 10$ trên Sàn A và 11$ trên Sàn B. Bạn có thể mua nó trên Sàn A với giá 10$ và bán lại trên Sàn B với giá 11$, kiếm được khoản lời 1$ dễ dàng.
Tốt rồi, giờ bạn có 1$. Nhưng bạn muốn mua 10 triệu cổ phiếu trên Sàn A với giá 100 triệu đô và bán 10 triệu cổ phiếu đó trên Sàn B với giá 110 triệu đô. Nếu vậy bạn sẽ có 10 triệu đô, điều này đáng làm hơn rất nhiều.
Vấn đề duy nhất với kế hoạch này là, dù bạn là một người trẻ thông minh, bạn không có 100 triệu đô. Bạn móc đâu ra chứ?
Theo lý thuyết tài chính, giải pháp ở đây thật đơn giản: Bạn vay 100 triệu đô theo lãi suất thị trường, mua cổ phiếu, bán lại, trả một chút tiền lãi, và giữ lại phần lợi nhuận. Trên thực tế sẽ không ai cho bạn vay 100 triệu đô. Ý tôi là, nếu bạn thực sự tìm ra một cơ hội ăn chênh hoàn hảo, có lẽ bạn sẽ có thể huy động được 100 triệu đô. Bạn có thể dùng các mối quan hệ mình có, gọi điện chào ý tưởng với một số quỹ phòng hộ nào đó, có lẽ nhận được một vài cuộc họp nào đó để bạn trình bày chiến lược của mình và nói, “Thấy không, đấy là một cơ hội ăn chênh hoàn hảo. Tôi chỉ cần 100 triệu đô. Các ông bà tham gia không?” Và họ sẽ chỉ cứ thế thực hiện chiến lược đó và cho bạn ra rìa. Có thể họ sẽ trả bạn một khoản phí nhỏ dành cho người phát hiện.
Hoặc bạn có thể bắt đầu từ quy mô nhỏ - thực hiện mua bán ăn chênh với vốn 1.000$, kiếm lời 100$, làm lại lần nữa với 1.100$, v.v. – cho đến khi bạn có một cục tiền lớn, nhưng đây cũng không phải lựa chọn tuyệt vời. Bạn càng mất nhiều thời gian thì càng có khả năng cơ hội kinh doanh thông minh mà bạn đã phát hiện ra sẽ biến mất. Đặc biệt, bạn càng thực hiện nhiều giao dịch, càng có khả năng ai đó khác sẽ chú ý và tham gia với quy mô lớn và khiến cơ hội đó biến mất.
Trong lĩnh vực tài chính crypto, tình hình lại khác. Giả sử, nếu bạn phát hiện Ether giao dịch ở hai mức giá khác nhau trên các sàn giao dịch phi tập trung khác nhau, bạn có thể chỉ cần viết một chương trình làm những thứ như sau:
Người cho vay trong Bước 1 có thể biến khoản hoàn trả trong Bước 4 trở thành một điều kiện của khoản vay; khoản vay và khoản hoàn trả xảy ra đồng thời, trong cùng một chương trình máy tính thực thi trong cùng một khối của chuỗi khối. Miễn là còn liên quan đến giao thức cho vay, sẽ không có rủi ro tín dụng: Nếu có bất kỳ bước trung gian nào thất bại – nếu hóa ra bạn đã nhầm về cơ hội mua bán chênh lệch giá, và bạn không thể bán số token đó ở mức giá cao hơn giá bạn đã mua, v.v. – thì toàn bộ sự việc sẽ không bao giờ xảy ra, và khoản vay không được hình thành. Giao thức cho vay sẽ không đánh giá khả năng trả được nợ, lý lịch, hay lịch sử hoạt động đầu tư với tư cách là một nhà đầu tư của bạn. Nó sẽ chỉ đảm bảo rằng các mã hoạt động.
Đây là một cách thông minh và gọn gàng và mang đến cảm giác phù hợp để xây dựng một hệ thống tài chính. Nó là một cách thức bình đẳng, phi tập trung, không cần sự cho phép, máy tính hóa cho bất kỳ ai phát hiện ra một cơ hội kinh doanh chênh lệch giá có thể khai thác và khép nó lại. Nó sẽ làm cho thị trường hiệu quả hơn và giá cả chính xác hơn.
Vấn đề là, trong lĩnh vực crypto, “cơ hội kinh doanh chênh lệch giá” thường có nghĩa là “lỗi trong hợp đồng thông minh” [62]. Ai đó viết hợp đồng nào đó mà có lỗi nào đó khiến nó thi thoảng cho phép người dùng bỏ vào một token và nhận lại hai. Rồi ai đó để ý và viết một chương trình để sử dụng các khoản vay nhanh không cần thế chấp (flash loan) để bỏ vào 1 tỷ token và nhận lại 2 tỷ token và làm sụp đổ toàn bộ hợp đồng thông minh đó. Mọi người đôi khi để tiền nằm lung tung trong lĩnh vực crypto, và crypto đã xây dựng những cách rất hiệu quả để người khác lấy tiền của họ. Không rõ đó có phải là một cách tốt để xây dựng một hệ thống tài chính không.
[62]: Tất nhiên, điều này cũng đúng trong tài chính truyền thống. Ai đó nhận thấy một lỗ hổng trong hợp đồng cho vay hoặc hợp đồng hoán đổi nợ xấu, bèn mua một loạt trái phiếu hoặc hợp đồng hoán đổi nợ xấu, sau đó ra tòa để cố moi tiền từ người đã viết sai hợp đồng. Tuy nhiên, đây là một quá trình dài và rủi ro, và một trong những rủi ro chính là tòa sẽ nói: “Ôi thôi đi, ý người ta có phải vậy đâu, thôi lượn đi.” Một hợp đồng thông minh sẽ không bao giờ nói điều đó.
• MEV
Chuyện bắt đầu lạ hơn. Giả sử bạn để ý thấy một token đang giao dịch ở mức 10$ trên Sàn Phi tập trung A và 11$ trên Sàn Phi tập trung B. Vì vậy bạn gửi một lênh tới Sàn A để mua 1.000 token với giá 10.000$ và một lệnh đồng thời để bán 1.000 token với giá 11.000$. Chuyện gì sẽ xảy ra với các lệnh này?
Trong thị trường chứng khoán Mỹ, có nhiều cuốn sách dành toàn bộ số trang để viết về câu hỏi đó. Người ta phát điên về nó. Lệnh của bạn tới chỗ người môi giới của bạn, họ chuyển lệnh đó tới các sàn giao dịch khác nhau ở những thời điểm khác nhau thông qua các luồng khác nhau. Các trader điện tử tần suất cao thấy lệnh của bạn thực thi trên một sàn giao dịch có thể sẽ “vượt mặt” tới một sàn giao dịch khác để đẩy giá lên. Có những tranh cãi về việc “đồng địa điểm”, khi mà các trader tần suất cao trả phí cho các sàn giao dịch để đặt máy tính của họ ở cùng phòng với máy tính của sàn giao dịch, để họ có thể có được một lợi thế nhỏ về tốc độ bằng cách kết nối với sàn giao dịch thông qua một đoạn dây tương đối ngắn.
Trong lĩnh vực crypto thì câu trả lời lại khác. Cách dễ nhất để hiểu là thông qua cách mà các giao dịch được thực hiện trên Ethereum, thời trước khi chuyển sang proof of stake (bằng chứng cổ phần). Khi bạn thực hiện một giao dịch, giao dịch của bạn sẽ được truyền phát tới toàn bộ mạng lưới và được đưa vào danh sách các giao dịch mà các thợ đào đang thực hiện nhưng vẫn chưa biến nó thành một khối.
Khi một khối được hoàn tất, thợ đào sẽ bao gồm giao dịch của bạn vào trong khối đó. Nhưng các thợ đã quyết định các giao dịch nào sẽ được bao gồm trong một khối và theo thứ tự nào, và họ cũng thu phí gas cho việc thực thi giao dịch. Người dùng có thể chỉ định số tiền họ muốn trả cho phí gas, và các giao dịch có phí gas cao hơn thường được ưu tiên. Điều này tạo ra một giao dịch:
KHÔNG phải mấy flash boy này đâu.
Điều này thường được gọi là MEV, vốn là viết tắt của “miner-extractable value (tạm dịch: Lợi nhuận thợ đào có thể kiếm được (nhờ lợi dụng quyền hạn để sắp xếp lại, chèn hoặc bỏ qua các giao dịch từ khối mà họ tạo ra))”, bởi vì người chiến thắng trong trường hợp này là thợ đào tính phí gas cao hơn cho những người muốn giao dịch vượt mặt hoặc muốn tránh bị giao dịch vượt mặt. Nó là một chủ đề của một bài báo năm 2019, viết bởi Philip Daian và cộng sự, có tiêu đề “Flash Boys 2.0”, dựa trên các trader tần suất cao trên thị trường chứng khoán Mỹ, những người cố tình vượt lên trước các lệnh của các trader khác nhằm khai thác lợi ích từ các lệnh đó.
Thay vì giải quyết mối lo ngại này về các thị trường truyền thống, crypto chủ động đề cập thẳng về nó: Ưu tiên thời gian phải tuân theo một “cuộc đấu giá gas” minh bạch, trong đó bất kỳ ai trả nhiều nhất cho người sắp xếp giao dịch sẽ được đi trước. Đúng, chắc chắn là trong crypto bạn có thể bị vượt mặt bởi các trader điện tử tinh vi hơn, hết lần này đến lần khác, nhưng theo một cách minh bạch và phi tập trung.
Khi Ethereum chuyển sang mô hình proof of stake, MEV được đổi lại thành “maximal extractable value (giá trị tối đa có thể kiếm được)”. Những người duy trì mạng lưới vẫn có thể bòn vắt số tiền từ các trader, nhưng cơ chế đã thay đổi. Trong mạng Ethereum ngày nay, có một sự phân công lao động giữa những người xây dựng khối (người biên soạn và sắp xếp các giao dịch) và những người xác thực (thay thế cho thợ đào, thực hiện công việc proof of stake để biến các khối thành chính thức), và nếu bạn đang mua bán chênh lệch giá thì bạn có thể gửi riêng các giao dịch của bạn cho những người xây dựng khối. Bạn vẫn có thể trả tiền để có tốc độ và ưu tiên, nhưng bạn không thể xem các giao dịch của những người khác để vượt mặt họ.
E. Tái phát minh 2008
Năm 2008, Satoshi Nakamoto đã phát minh ra Bitcoin. Một điều mà dường như đã thúc đẩy anh ta là sự không tin tưởng vào các ngân hàng và trung gian tài chính. Điều này có thể hiểu được, bởi đó là năm 2008. Hệ thống ngân hàng hiện đại lúc đó vô cùng bết bát. Các ngân hàng trước đó đã chấp nhận những rủi ro mà ít người hiểu được và cuối cùng đã mất rất rất nhiều tiền vào những khoản đầu tư đáng ra phải an toàn. Mức đòn bẩy cao trong hệ thống ngân hàng – và trong hệ thống “ngân hàng bóng tối*” vốn mờ mịt hơn và ít được kiểm soát hơn – đã khiến những hệ thống này trở nên mỏng manh; một ngân hàng vay 30$ cho mỗi 1$ vốn chủ sở hữu của cổ đông sẽ phá sản nếu giá trị các tài sản của nó giảm 4%.
*t/n: shadow banking - tất cả các hoạt động cho vay ngoài ngân hàng
Mức đòn bẩy cao sự thiếu minh bạch này đã gây ra sự lây lan. Nếu giá của một tài sản giảm, các ngân hàng và quỹ đã dùng mức đỏn bẩy cao nắm giữ tài sản đó sẽ nhận các lệnh gọi ký quỹ, và họ sẽ phải bán bất cứ thứ gì đang có trong tay. Điều đó sẽ khiến giá (của nhiều thứ) giảm, dẫn đến nhiều lệnh gọi ký quỹ hơn, điều này sẽ làm phá sản một số ngân hàng và quỹ, dẫn đến nhiều đợt bán tháo hơn và giá (của nhiều thứ) càng giảm thêm nữa. Trong khi đó, những người đã cho các ngân hàng và quỹ này vay, vốn nghĩ tiền của họ được an toàn, sẽ bị thiệt hại; nhiều người cũng đã sử dụng các mức đòn bẩy tài chính và có lẽ sẽ phá sản. Tất cả những điều này đủ tối tăm đến mức thậm chí các ngân hàng và các quỹ trước đó đã không chấp nhận các rủi ro lớn hoặc làm mất rất nhiều tiền cũng bị những người cho vay đối xử với sự nghi ngờ, điều này lại cũng có thể khiến họ phá sản. Cuối cùng hệ thống ngân hàng đã được giải cứu bằng các khoản bơm tiền khổng lồ từ ngân hàng trung ương.
Satoshi không thích điều đó, và anh ta đã xây dụng một cơ chế thanh toán mới mà không cần đến việc phải tin các ngân hàng. Nó không thể bị đảo ngược và phi tập trung: Tất cả mọi người đều chịu trách nhiệm cho sai lầm của riêng họ; không ai có thể được giải cứu nhờ việc ngân hàng trung ương in thêm tiền. Nó minh bạch: Tất cả các giao dịch được ghi lại trên chuỗi khối; không có chuỗi đòn bẩy ngầm nào.
Theo một nghĩa sâu sắc, nó hoàn toàn không được xây dựng dựa trên nợ. Với một số người nắm giữ Bitcoin, tội lỗi cốt lõi nhất của hệ thống ngân hàng đó là tất cả các khoản tiền gửi ngân hàng đều là một khoản nợ phải trả (liability) – nó là một khoản nợ, phải trả theo yêu cầu, từ ngân hàng cho người gửi tiền – và vì vậy mỗi đô la bạn giữ trong ngân hàng đã, một cách không thể tránh được, tăng thêm đòn bẩy cho hệ thống. Các đồng đô la là các khoản nợ, và các khoản nợ bị mang tiếng xấu không đáng có sau năm 2008. Trong khi đó, Bitcoin không phải là các khoản nợ. Chúng chỉ là Bitcoin. Chúng tồn tại một cách tự thân, trên chuỗi khối, chứ không phải là các khoản nợ phải trả của ngân hàng.
Vào đầu 2009, khi Satoshi đào khối nguyên thủy của Bitcoin, thông điệp này đã gây tiếng vang với rất nhiều người. Một hệ thống tài chính mới với các giao dịch minh bạch và không thể đảo ngược, không có quyền lực đặc biệt dành cho chính phủ hay các ngân hàng lớn, có một sức hút với mọi người.
Tuy nhiên, qua thời gian, Bitcoin cho thấy một điểm hấp dẫn khác nữa và rõ ràng hơn nhiều. Giá của nó liên tục tăng. Nếu bạn mua một Bitcoin với giá 100$, bạn có thể sớm bán nó với giá 1.000$. Điều này khiến rất nhiều người thích thú với crypto, không phải vì lý do mang tính triết học hay cấu trúc tiền tệ mà vì trở nên giàu thì thật thích.
Nhiều người trong số đó đến từ lĩnh vực tài chính truyền thống, vì họ thấy rằng lĩnh vực tài chính crypto thật thú vị, nó đang rộng mở, nó cho phép sự cách tân về sự không cần sự cho phép, và mọi người đều đang giàu lên.
Những người này – những người đã rời bỏ TradFi để đến với crypto vì lợi ích tiền bạc ở đây tốt hơn – không nhất thiết có một cam kết mang tính triết học mạnh mẽ với tất cả những thứ Satoshi làm. Họ không kiểu, “Đòn bẩy xấu, ngân hàng ác, tiền lành mạnh mới là quan trọng.” Một số đến từ ngành ngân hàng. Họ có mặt để kiếm tiền. Một cách để kiếm tiền là tìm các giao dịch tốt, tìm cách vay tiền ít tốn kém, và sau đó vay nhiều nhất có thể để bỏ vào các giao dịch tốt đó.
Và, vậy nên, bằng cách nào đó, crypto đã có cho mình một năm 2008! Năm 2022, hệ thống tài chính crypto tái phát hiện điều mà hệ thống truyền thống đã phát hiện năm 2008. Thành thật mà nói, việc đó khá ấn tượng.
i. Terra
Hãy nhớ lại, vào tháng 5 năm 2022, stablecoin thuật toán TerraUSD đã sụp đổ. Nếu bạn có tiền ở Terra/Luna, rất có thể bạn đã mất gần như toàn bộ số tiền đó. Nhiều người mất tiền là những người dân có tiền tiết kiệm bị dụ dỗ bởi những lời hứa của TerraUSD về tính ổn định (và mức lãi suất 20% an toàn) hoặc các nhà đầu tư tiền mã hóa cá nhân thông thường đầu cơ vào Luna. Nhưng còn có những người khác.
Kyle Davies và Su Zhu.
Một nạn nhân trong vụ sụp đổ của Terra là một quỹ phòng hộ tên Three Arrows Capital (3AC), được điều hành bởi hai trader từng làm cho Credit Suisse Group AG (các nhân vật độc đáo thú vị, và cũng là những người trước đây làm trong TradFi). “Phát biểu từ một địa điểm không được tiết lộ” vào tháng 7, các founder của 3AC giải thích với Bloomberg News rằng họ đã “không nhận ra Luna có khả năng giảm xuống mức gần bằng 0 chỉ trong vài ngày và rằng điều này sẽ xúc tác cho việc thắt chặt tín dụng trong toàn ngành, dẫn đến một áp lực đáng kể lên tất cả các position có tính thanh khoản kém của chúng tôi.”
Trong khi đó, Cục Dự trữ Liên Bang đang tăng lãi suất, và các tài sản đầu cơ nhìn chung đang mất giá trị. Hóa ra crypto, về cơ bản, là một tài sản đầu cơ và nó không đặc biệt là một biện pháp phòng ngừa rủi ro cho sự biến động của thị trường chứng khoán. Mọi thứ trong crypto lao dốc. Bitcoin có giá hơn 67.000$ tại đỉnh hồi tháng 10 năm 2021; nó đã giảm xuống dưới 20.000$ vào tháng 6 năm 2022. Ether giảm từ 4.800$ xuống dưới 1.000$. Tổng giá trị thị trường của tất cả các loại tiền mã hóa đã giảm từ 3 nghìn tỷ đô la vào cuối năm 2021 xuống còn khoảng 1 nghìn tỷ đô la vào tháng 6 năm 2022. Hai phần ba tổng giá trị của crypto đã bốc hơi.
Đấy chỉ là một câu chuyện nghe rất cũ, nhỉ? Các quỹ phòng hộ sử dụng đòn bẩy đã ồ ạt đổ vào các giao dịch đông đúc mà dường như, trên cơ sở một chuỗi những dữ liệu lịch sử khá ngắn, có vẻ an toàn. Điều này làm cho các giao dịch trở nên không an toàn, vì vậy các quỹ phòng hộ đó mất tiền. Thế nên, những người cho họ vay gửi đi lệnh gọi ký quỹ. Vậy là, họ buộc phải bán tháo các tài sản khác, tốt hơn – các tài sản có tính thanh khoản cao hơn và có thể được bán để đáp ứng các lệnh gọi ký quỹ – điều này lại khiến những tài sản tốt hơn đó trở thành tài sản tệ. “Trong một cuộc khủng hoảng, mọi thứ đều tương quan theo cùng hướng,” các trader nói. Thiệt hại trong các giao dịch tệ buộc các quỹ phòng hộ đã sử dụng đòn bẩy phải bán các tài sản tốt, và thế là tất cả mọi thứ đều lao dốc cùng lúc.
ii. Sự lây lan
3AC là một quỹ phòng hộ sử dụng đòn bẩy. Khi họ sụp đổ, những người đã cho họ mượn tiền sẽ không lấy lại được tiền của mình. 3AC đã trải qua một quá trình phá sản xuyên biên giới phức tạp mà có lẽ cuối cùng sẽ bù lại được một số tiền nào đó cho các chủ nợ, nhưng họ sẽ mất ít nhất một số tiền túi nào đó và sẽ mất một thời gian để lấy lại phần còn lại. Họ nợ những ai?
Chà! Đây một chút kia một chút. Các tài liệu được nộp trong quá trình phá sản của 3AC tiết lộ rằng quỹ phòng hộ này đang vay từ các nền tảng DeFi và cả từ một loạt cái tên lớn trong CeFi, các bên cho vay crypto, các nền tảng cho vay, và các sàn giao dịch.
Các nền tảng DeFi đó hầu hết đều ổn: Họ có tài sản thế chấp, họ có các cơ chế thanh lý tự động, họ thanh lý các tài sản thế chấp đó, và họ nhận lại tiền của mình. Các bên cho vay tập trung kia thì ít ổn hơn. Hóa ra rất nhiều trong số họ ít khắt khe hơn trong việc yêu cầu tài sản thế chấp so với mức mà bạn có thể mong muốn. 3AC là một trong những quỹ phòng hộ lớn nhất và nổi tiếng nhất trong giới crypto. Làm việc với 3AC là một con dấu bảo chứng cho nhiều nền tảng cho vay. Câu nói, “Khách hàng của chúng tôi bao gồm cả Three Arrows,” bản thân nó đã là một sự uy tín. Thêm nữa, 3AC được nhìn nhận như một quỹ thông minh, thực hiện các giao dịch ăn chênh có biến động thấp một cách khéo léo với khả năng quản lý rủi ro tốt, hơn là một tổ chức thích tham gia các canh bạc điên rồ. Vì vậy nếu 3AC đến gặp một nền tảng cho vay và nói, “Này, chúng tôi muốn vay 500 triệu đô không có bảo đảm,” thì nền tảng đó có lẽ sẽ gật đầu.
U là trời, họ đã gật đầu mạnh luôn. Voyager Digital, một công ty môi giới crypto mà cho phép khách hàng mua, bán, vay, và cho vay crypto, là một công ty đại chúng được niêm yết ở Canada. Họ có số tài sản trị giá 2,3 tỷ đô la vào cuối tháng 6, khoảng 650 triệu đô trong đó là các khoản cho vay bằng USDC và Bitcoin không có bảo đảm cho 3AC. Họ cũng đã phá sản. Đen!
Celsius Network cũng cơ bản như vậy, nhưng tệ hơn. Với những khách hàng sẵn sàng cho vay crypto, Celsius đưa ra mức lãi suất lên tới 18% đối với khoản tiền gửi, với những mô tả khá mơ hồ về việc làm cách nào nền tảng này kiếm được khoản lợi suất đó. CEO Alex Mashinsky (nhân vật độc đáo thú vị) từng giải thích với Bloomberg Businessweek rằng thật nực cười khi các ngân hàng nhận tiền gửi, sử dụng số tiền gửi đó để cho vay, và sau đó họ không trả lãi suất 18%. “Ai đó đang nói dối,” Mashinsky nói. “Hoặc là ngân hàng hoặc là Celsius đang nói dối.” Chỉ có một câu trả lời duy nhất! Celsius cũng đã cho 3AC vay tiền, tuy nhiên đó là vấn đề nhỏ nhất trong số những vấn đề họ có, và họ cũng ở trong một số giao dịch tương tự như 3AC, các giao dịch này đã tan nát khi 3AC sụp đổ. Họ cũng đã phá sản.
Đòn bẩy của các nền tảng này khá là đáng kinh ngạc. Celsius có tỷ lệ đòn bẩy là 19:1: Họ có gần 95$ nợ (chủ yếu là tiền gửi của khách hàng) và khoảng 5$ vốn chủ sở hữu cho mỗi 100$ tài sản. Voyager có tỷ lệ đòn bẩy là 23:1. Một khoản lỗ tương đối nhỏ cũng có thể khiến họ bị quét sạch, và thực tế đúng là như vậy. Việc một số ngân hàng có tỷ lệ đòn bẩy 30:1 trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 đã trở thành một vụ bê bối nghiêm trọng, và các cuộc cải cách sau khủng hoảng yêu cầu các ngân hàng phải có số vốn doanh nghiệp cao hơn nhiều. Thêm nữa, các ngân hàng chủ yếu đầu tư vào các khoản vay thế chấp và mấy thứ tương tự! Những cái tên vừa kể thì đầu tư vào các khoản vay crypto, những thứ có tính bất ổn định cực cao mà không có gì để giúp tạo ra một lịch sử dài hạn và có tính chu kỳ! Và họ đã làm vậy với tỷ trọng vốn doanh nghiệp là 5%.
iii. Sự không lây lan
Theo nhiều cách điều này trông rất giống năm 2008. Nhưng đáng chú ý là việc bị bốc hơi 2 nghìn tỷ đô la tổng giá trị của crypto gây ít ảnh hưởng lên những thứ khác như thế nào. Cuộc khủng hoảng năm 2008 trong ngành ngân hàng và hệ thống ngân hàng bóng tối đã dẫn tới một cuộc khủng hoảng toàn cầu, một cuộc khủng hoảng phát mãi tài sản, và sự bất ổn chính trị thực sự. Cuộc khủng hoảng 2022 trong lĩnh vực crypto dường như đã bị tách biệt khá nhiều khỏi thế giới thực. Hai nghìn tỷ vốn hóa thị trường bị mất mà không có nhiều tác động rõ ràng nào bên ngoài lĩnh vực crypto.
Tại sao? Một phần của câu trả lời là về những người bị mất tiền và cách họ nghĩ về số tiền đã bị mất. Rất nhiều người đã bỏ tiền vào crypto chỉ coi đó như đang đánh bạc, và khi thua cược họ nghĩ, “Haizzz, thôi thì, được cái vui, cũng không tệ.” Với bất kỳ ai chỉ cần biết đâu là thứ cần để ý và coi chừng, gần như tất cả mọi thứ trong thế giới crypto đều đượm mùi “rủi ro cao”. Và vì vậy, nếu bạn biết đâu là thứ cần để ý và coi chừng, bạn sẽ chấp nhận rủi ro khi chơi crypto bằng số tiền mà bạn có thể gánh được nếu mất và theo những cách lý giải cho những rủi ro đó (t/n: tức là vì số tiền này mất cũng được nên tôi càng có xu hướng dùng nó để chơi những nước liều). Bạn không lấy tiền tiết kiệm cả đời của mình, đòn bẩy nó theo tỷ lệ 10:1, và đầu tư tất tần tật vào Dogecoin.
Bài học lớn năm 2008 là các rủi ro hệ thống thực sự nằm ở những tài sản an toàn nhất. Vấn đề không phải là các ngân hàng và nhà đầu tư mua những chứng khoán có mức rủi ro khổng lồ mà hứa hẹn lợi nhuận 50% và sau đó giảm về 0. Vấn đề là các ngân hàng và nhà đầu tư mua những trái phiếu hạng AAA hứa hẹn mức lợi tức phụ 0,03% và 95% lượng tiền mà họ dùng để mua những trái phiếu này là đi vay – và rồi phát hiện ra rằng những chứng khoán đó không nên được xếp hạng AAA. Mọi người đầu tư số tiền mà họ không thể gánh được nếu mất – và thường là số tiền họ đi vay – vào những tài sản an toàn, và khi những tài sản an toàn này mất tiền, hệ thống đổ vỡ.
Đến năm 2022, hệ thống tài chính crypto đang tập trung vào việc tạo ra các tài sản an toàn. Đó là cái mà Celsius, Voyager, và TerraUSD đã hứa hẹn, những cách an toàn và ổn định để kiếm lợi nhuận cao mà không có quá nhiều sự bất ổn định, nhưng là bằng crypto. Một số người đã bị thu hút bởi những hứa đó và đã đầu tư tiền tiết kiệm cả đời của họ; một số quỹ phòng hộ đặt cược vào những lời hứa đó và dùng đòn bẩy cho những đặt cược đó. Nhưng chủ yếu là, cái anh chàng khua môi hứa hẹn lợi suất 18% và nói, “Hoặc là ngân hàng hoặc là Celsius đang nói dối” kia không thuyết phục được nhiều người giao phó khoản tiết kiệm cả đời mình cho anh ta đến thế.
Tuy nhiên, một phần của câu trả lời là về hệ thống tài chính truyền thống. Các công ty tài chính truyền thống lớn đã và đang nhón đầu ngón tay vào crypto, nhưng phần lớn các hệ thống tài chính crypto và truyền thống vẫn khá tách biệt. Bạn không nghe nhiều về việc các ngân hàng giữ 20% tài sản của họ bằng Bitcoin, và trên thực tế, các cơ quan quản lý ngân hàng đã khá nghiêm khắc về việc cho phép các ngân hàng sở hữu tiền điện tử. Vì vậy, khi giá tiền điện tử lao dốc, các ngân hàng và tổ chức tài chính khác không bị tổn hại đặc biệt.
Điều này rất quan trọng. Nếu bạn muốn mua nhà hoặc mở cửa hàng, bạn tới ngân hàng để hỏi khoản vay. Khi các ngân hàng ở trong cuộc khủng hoảng, như hồi năm 2008, ít có khả năng họ sẽ cho bạn vay tiền hơn. Vì vậy bạn sẽ không mua được nhà hoặc mở được cửa hàng. Sẽ có ít tín dụng hơn, ít các hoạt động kinh tế hơn, ít tăng trưởng hơn trong nền kinh tế thực. Chính phủ đã giải cứu các ngân hàng vào năm 2008, không phải vì họ yêu mến các ông chủ nhà băng mà bởi vì các ngân hàng rất quan trọng với phần còn lại của nền kinh tế.
Hệ thống tài chính crypto rất thú vị và hay ho và đã phát minh ra rất nhiều thứ hay ho thú vị. Nhưng nó không phải là nơi phần lớn mọi người đến để lấy tiền mua nhà hoặc mở cửa hàng. Bitcoin và Ethereum và DeFi có thể biến mất ngay ngày mai mà không để lại dấu tích gì, và hầu hết các lĩnh vực kinh doanh làm công việc gì đó trong thế giới thực sẽ vẫn ổn.
Phần 6
Phần 4
(￣ ^ ￣)
@kemdota
Khoa học - Công nghệ
/khoa-hoc-cong-nghe
Bài viết nổi bật khác
- Hot nhất
- Mới nhất