Khối U hay Cơ Bắp? Hai mặt của các Tập Đoàn Lớn trong Nền Kinh Tế

Trong mọi nền kinh tế mới nổi, các tập đoàn lớn - từ Chaebol Hàn Quốc, Keiretsu Nhật Bản, SOE Trung Quốc đến các conglomerate tại Đông Nam Á - đều mang trong mình vai trò hai mặt. Họ có thể trở thành “Cơ Bắp” kéo quốc gia đi lên, hoặc biến thành “Khối U Ác Tính” tạo ra rủi ro lan truyền và bóp nghẹt sự phát triển dài hạn.

Để trả lời, ta cần nhìn vào bản chất theo mô hình được nhiều nhà kinh tế quốc tế sử dụng: Systemic Tumor Analogy - phép ẩn dụ “Khối U Hệ Thống”.

“Khối u” Lành hay Ác tính không phụ thuộc vào nó, mà phụ thuộc vào môi trường sinh tạo và sức khỏe vật chủ. Việt Nam ngày càng bước vào giai đoạn mà các tập đoàn lớn trở thành động lực quan trọng của nền kinh tế. Nhưng chính sự quan trọng ấy cũng đặt ra câu hỏi lớn: Liệu họ đang là “khối u lành”, hay đang đứng trước nguy cơ hóa thành “khối u ác tính”?

Một tập đoàn lớn không tự nhiên tốt hay xấu. Họ chỉ là sản phẩm của:

• Tốc độ phát triển quốc gia

• Khả năng phân bổ vốn

• Cấu trúc tín dụng

• Môi trường pháp lý

• Kỷ luật ngân hàng

• Năng suất tổng hòa

Chính môi trường vĩ mô quyết định họ phát triển như:

“Khối u lành” - đóng góp cho tăng năng suất, tạo việc làm, cải thiện công nghệ.

Trong khi

“Khối u ác tính” - phình to nhờ đòn bẩy, gây chèn ép nguồn lực, tạo rủi ro dây chuyền.

Ta đã thấy mô hình này ở:

• Hàn Quốc 1997: Chaebol phình to => khủng hoảng => IMF can thiệp.

• Trung Quốc 2015–2023: Real estate + LGFV => nợ xấu ngầm bùng phát.

• Nhật 1990: Keiretsu dựa vào đòn bẩy => bong bóng tài sản => thập kỷ mất mát.

(1) Khi tăng trưởng đến từ năng suất, không phải vay nợ để tăng GDP, mà là:

• Sản xuất

• Công nghệ

• Xuất khẩu giá trị cao.

(2) Khi tín dụng được phân bổ theo hiệu quả chứ không theo quan hệ hệ thống. Tức là ngân hàng không ưu ái 5–10 tập đoàn quá mức.

(3) Khi tập đoàn mở rộng dựa vào lợi thế thật. Không “lấy khoản vay này đắp khoản vay kia” hay xoay vòng tài sản.

(4) Khi minh bạch tài chính và quản trị theo chuẩn quốc tế (IFRS) giám sát trái phiếu, kiểm toán độc lập, công bố rủi ro. Khi hội đủ các điều kiện này, tập đoàn lớn là “cơ bắp” khỏe mạnh.

Ví dụ: Samsung (Hàn Quốc hậu khủng hoảng), Toyota, Reliance, Temasek-linked firms…

Điều này xảy ra khi môi trường vĩ mô yếu và chính sách sai lệch.

(1) Tăng trưởng dựa vào nới tín dụng và đặc quyền. Đây là vấn đề mà báo chí trong và ngoài "ảo cảnh" đang cảnh báo chúng ta: tín dụng tăng nhanh hơn GDP, nghĩa là nền kinh tế chạy bằng vay nợ. Tập đoàn phình to nhờ “oxy tín dụng” chứ không phải năng suất.

(2) Chiếm quá nhiều nguồn lực quốc gia

• Hút vốn ngân hàng

• Chiếm đất đai

• Chiếm đầu tư công

...

Tất cả khiến doanh nghiệp nhỏ mất cơ hội, đổi mới chậm lại.

(3) Đòn bẩy cao + tái cơ cấu liên tục. Khi mở rộng bằng:

• Đảo nợ

• Phát hành trái phiếu dày

• Bán tài sản để nuôi tài sản

...

Đây là tín hiệu “tăng sinh không lành mạnh”.

(4) Rủi ro tư nhân nhưng được xã hội hóa. Khi gặp vấn đề mà hệ thống ngân hàng hay nhà nước phải “đỡ”, khối u lan sang toàn cơ thể. Đây là Evergrande, Country Garden, LGFV Trung Quốc, Keiretsu Nhật, Chaebol Hàn giai đoạn 1990s.

Theo dữ liệu vĩ mô:

(1) Tín dụng đang tăng nhanh hơn GDP kinh tế đang “không đủ khỏe”, phải dựa vào nợ. Bất kỳ cú sốc tỷ giá, USD, dòng vốn ngoại đều có thể gây biến chứng.

(2) Các tập đoàn lớn phụ thuộc vào tín dụng và trái phiếu phình to nhờ vay mượn, không phải năng suất nội tại.

(3) BĐS, tiêu dùng, tài chính đều mong manh nếu thị trường xấu đi, rủi ro hệ thống sẽ hiện hình rõ hơn.

Nếu kinh tế khỏe lại: Tập đoàn = cơ bắp.

Nếu kinh tế yếu đi: Tập đoàn = khối u ác tính.

MỘT tập đoàn dưới đây là ví dụ kinh điển để thấy rõ tính “u lành – u ác” phụ thuộc vào vĩ mô. Bởi họ không giống doanh nghiệp thường:

(1) Sở hữu quỹ đất cực lớn, dễ tiếp cận vốn, dễ tái cấu trúc tài sản.

(2) Có khả năng xoay nợ linh hoạt, bán dự án, bán cổ phần, đảo nợ, chuyển đổi vốn... Điều kiện "Trời ban" rất ít doanh nghiệp Việt làm được.

(3) “Too connected (not big) to fail”

Liên quan:

• Ngân hàng

• Người mua nhà

• Trái phiếu

• Thị trường việc làm

• Thị trường BĐS quốc gia

... Khiến họ không dễ để “đổ”. Nhưng “không chết” không nghĩa là khỏe mạnh:

• Đòn bẩy vẫn cao

• Dòng tiền chưa mạnh ở vài phân khúc

• Thị trường BĐS chưa phục hồi

• Trái phiếu vẫn là bài toán dài hạn

• Dự án cần đốt tiền dài

Họ vẫn đứng vững, nhưng điều đó chỉ chứng minh: Họ đủ lớn để chịu rủi ro lâu hơn người khác, chứ không phải họ không có rủi ro.

Phình to hơn đôi khi chỉ là phản ứng sinh tồn, không phải dấu hiệu sức khỏe.

Nhiều tập đoàn mở rộng để:

• Tìm dòng tiền mới

• Tái cơ cấu nợ

• Giữ kỳ vọng thị trường

• Tạo quy mô để tiếp cận vốn dễ hơn

Đây là chiến lược “expand-to-survive”. Thông minh, nhưng rủi ro cao. Vấn đề không phải ở chỗ phình to, mà là:

• Dòng tiền có dương?

• Tài sản bán đi có tạo áp lực tương lai?

• Hệ số nợ có cải thiện?

• Tái cấu trúc có bền vững?

Nếu không, thì “phình to” chỉ là dấu hiệu của stress hệ thống.

Nhưng nếu nền kinh tế yếu, kỷ luật bị buông lỏng, tín dụng chạy nhanh hơn GDP, quản trị thiếu minh bạch.... mọi tập đoàn lớn đều có nguy cơ biến thành “khối u ác” cho hệ thống dân sinh.

Điều quyết định không nằm ở doanh nghiệp, mà nằm ở:

• Sức khỏe kinh tế vĩ mô

• Minh bạch tài chính

• Kỷ luật tín dụng

• Giám sát nhà nước

• Năng suất quốc gia

• Phân bổ vốn hiệu quả

Nếu cải thiện các yếu tố này, các tập đoàn lớn sẽ trở thành động cơ tăng trưởng. Nếu không, chúng có thể biến thành rủi ro hệ thống giống Trung Quốc giai đoạn 2015–2023.